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一、融资融券需要依仗期权(2)

    只有推出股票期权,才能解决融资融券面临的风险。例如复制期权来解决无股票期权的问题,但很快便发现这其实只是个美好的愿望。市场上衍生品这么少(严格地说中国大陆资本市场根本就没?#26657;?逻辑上讲,只能?#27809;?#30784;类工具来复制,最简单的办法就是,通过一定头寸比例的国债与股票的组合来复制股票期权。且不说这种做法本身就是个悖论,就算能行,复制出来的期权的执行价格有多少优势呢?据说华尔街的投行们曾经尝试这样做,即使克服了技术上的困难,这样的期权也难以客观地反映市场的预期。1987年股灾以后,据说已经没有人这样做了。

    在解释期权在融券风险对冲中的意义前,先来看看其他工具相比起来有哪些“弊端”。

    先来看证券远期合约,它虽然具有灵活性强、可以提前锁定收益和成本等优点,然而在对冲过程当中难以“挽留”对对冲方有利的不确定性。例如合约中注明将来以10元的价格买进股票用于偿还证券公司,可如果到时股价下挫到5元了,本来能够得到的好处便被这一纸合约吞没了。而期货(这里指的是股指期货)不但未能克服远期合约的缺陷,而?#19968;够?#22312;操作上显得非常困难,因为需要准确计算出对冲头寸的比例,即单一证券与股指之间的相关系数。坦?#23454;?#35762;,这几乎是不可能完成的任务。因为没有人会懂得两者之间将来的动态相关情况,而凭借历史数据测算出来的相关系数是十分不可靠的,也是与金融学的基本原则相背离的。

    但期权便不同了,它能够依据双方的协定事前确定证券的执行价格,当执行时对冲方(这里指期权的多头)能依据当时的具体情况决定是否执行这项期权。比如你拥有买方期权,执行价格为10元,假如到时?#23548;?#32929;价高于10元,你便执?#26657;?#33509;低于10元,你便放弃权利,所亏损的期权费能够从?#21482;?#20132;易的获利中获得补偿。如此,期权一方面解决了融券风险的对冲,另一方面又能使融券者将证券价格波动有利的因素掌握在?#32422;?#25163;中。从这个角度来看,融资融券还需要其他金融产品创新的进一?#34903;?#25345;,这就是证券期权。

    ?#27604;?期权的作用并不是仅仅?#24039;?#38754;提到的这些。假如投资者将目光从“狭隘”的资本市场移向更广阔的研究领域,就会发现完?#39057;?#26399;权交易体系能够将现有的许多理论向前大大地推进一步,因为这个貌似简单的金融产品内部蕴藏着一个瑰宝级的金融变量——波动率。它不是有些教科书上所说的依据历史数据回归出来的,而是隐含在当前期权价格当中。它是市场对将来波动的客观预期,是投资者客观认识金融世界的一块重要基石。近几年以来西方金融学界最?#28798;?#30340;研究成果几乎均是建立在这块基石之上的。

    由此可见,只有开展股票期权交易,融券业务所要面临的风险对冲问题和定价问题才能解决,才能使融资融券真正成为健康的市场制度。

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